□ 夏 宾

国务院常务会议日前部署进一步缓解小微企业融资难融资贵等问题，并提到“运用定向降准等货币政策工具”。时隔三天后，央行对外公布定向降准计划：下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点。此次定向降准总计可释放资金约7000亿元（人民币，下同）。

相比此前两次定向降准，这新一轮定向降准有何不同？

在华泰证券宏观首席分析师李超看来，此次定向降准释放的大规模流动性是超出市场预期的，之前预期6月定向降准将延续4月的操作模式，置换MLF是大概率事件，而实际上央行此次定向降准并未要求置换MLF，提高了所释放流动性的规模。

除定向降准的方式以外，在其目的上也有不一样：支持小微企业贷款仍是重点任务，但也鼓励国有大型商业银行、股份制商业银行运用定向降准和从市场上募集的资金，按照市场化定价原则实施“债转股”项目。

业界认为，雷声大、雨点小，签约多、落地少。这是中国在推进当前一轮“债转股”的真实写照。

正如央行相关负责人所言，今年以来，市场化法治化“债转股”签约金额和资金到位进展比较缓慢，考虑到国有大型商业银行和股份制商业银行是市场化法治化“债转股”的主力军，可通过定向降准释放一定数量成本适当的长期资金，形成正向激励，提高其实施“债转股”的能力，加快已签约“债转股”项目落地。

央行贯彻了运用好差别化存款准备金政策和差异化信贷政策。相对于MLF而言，定向降准释放了长期资金，可让银行更好地进入长期项目和信贷结构调整，而债转股就应是长期资金参与，同时对中小企业也有长期支持，实现结构优化。

从2017年底看，降准的主要逻辑是配合去杠杆“债转股”的需求，并非执念货币政策走老路，是去杠杆信用风险释放与防范系统风险权衡之下的必然最优选择。“债转股”一方面可有效化解杠杆、一方面可降低资产负债表的恶化传染度，并可保证一部分企业在流动性冲击下不必被过度错杀。2018年将是“债转股”的实质落地年，杠杆风险的稳中释放一定需要债转股“清道夫”的配合，这是今年观察降准的主要逻辑。

从大势看，今年去杠杆的攻坚战不会改变，但相比于今年以来过紧的政策，为防范无序去杠杆，货币政策或迎来微调，即灵活应对经济不同时期及去杠杆不同阶段流动性的需求变化，更多地通过降准、MLF等政策组合进行流动性调节，以体现货币政策相机而动的新思路，实现稳增长与防风险的紧平衡。